Le Nouvelliste
L’appréciation soudaine de la gourde porte l’empreinte du régulateur
Jan. 5, 2021, midnight
Si l’on insiste à privilégier la thèse selon laquelle la forte et soudaine appréciation de la gourde survenue en septembre 2020 est due à un afflux important de dollars sur le marché des changes, le graphique ci-dessous sert à illustrer que bien avant cette date, toutes les conditions étaient réunies pour qu’elle se produise, en mars, en juin, ou encore en juillet, ou même en août, quand on pouvait déjà observer une accumulation assez significative de dollars dans le « compte des transactions courantes » de la balance des paiements. Ce résultat s’est produit, selon les chiffres provisoires de la Banque de la République d’Haïti (BRH) principalement sous l’effet conjugué de la contraction des importations et de l’augmentation des transferts sans contrepartie. Par ailleurs, il sied de remarquer que jusqu’au mois de septembre les ventes successives de dollars par la BRH ($ US71 millions en juillet et en août) n’avaient pas réussi à faire fléchir le taux de change. Pourtant, c’est bien durant le mois d’août que la banque centrale a vendu le plus fort montant de dollars ($ US 66 millions) dans un marché de change déjà saturé de billets verts. Bien entendu, d’autres facteurs militaient contre une appréciation de la gourde : a) incertitudes liées aux troubles sociaux et politiques, et à l’insécurité ; b) augmentation significative du financement monétaire du déficit budgétaire, etc. Toujours est-il que, à la fin du mois d’août, dans ce marché de change regorgeant de liquidités et de disponibilités en dollars américains, et après que la BRH y ait injecté plusieurs dizaines de millions de dollars, la devise verte hésitait encore à céder du terrain à la gourde : le taux de référence de la BRH est passé de 120 gourdes environ à environ 118 gourdes. S’il y avait un objectif de réévaluation de la gourde, tel que le suggèrent les interventions à la vente de la BRH au cours du mois d’août, on est encore très loin de l’atteindre. Il faut donc passer à une vitesse supérieure. Le « market maker/leader » : le tour de force C’est en septembre que la banque centrale affiche la plus forte présence sur le marché des changes. Elle est omniprésente, c’est-à-dire à l’achat comme à la vente, et à chaque fois, chaque semaine, elle « dirige/dicte » les taux. Cette formulation se justifie du fait que la BRH n’a pas procédé par appel à compétition. En septembre, la BRH a acheté $ US 128,2 millions et en a vendu $ US 97,7millions, s’impliquant ainsi dans un volume de transactions totalisant plus de $US 50 millions par semaine. Le tableau ci-dessous fait ressortir la forte empreinte de la BRH dans le volume des transactions du marché en septembre, surtout quand on tient compte du fait qu’elle procède avec ses propres taux. Point n’est besoin d’être grand clerc pour comprendre qu’un opérateur aussi important, armé ou suspecté d’être armé, d’un désir manifeste de voir chuter le cours du dollar par rapport à la gourde peut mettre à mal, au moins dans le court terme, le patrimoine de tout agent économique qui pour une raison ou une autre détient des balances/positions en dollars. Dans ce lot, on retrouve des opérateurs du marché des changes bien entendu, mais aussi des ménages et des entreprises qui, de façon tout fait rationnelle, et pas pour cause de spéculations, ont besoin de dollars à des fins transactionnelles et/ou ont choisi, à des fins de portefeuille, le dollar comme « monnaie refuge »[1], inflation galopante et, oui, dépréciation, obligent. En d’autres termes, pour préserver leur pouvoir d’achat. Dès juin, la BRH annonçait, via la circulaire 114-1, sa volonté de secouer le marché des changes en demandant que les transferts, en tout cas une bonne partie, soient dorénavant versés en gourdes aux bénéficiaires, au taux de référence de la BRH. Ce dernier est censé être une moyenne pondérée du taux d’achat sur les marchés formel et informel, respectivement[2]. En juillet, en annonçant la suspension de la circulaire 114-1, la BRH faisait savoir que cette dernière serait modifiée, mais confirmait par la même occasion, compte tenu des modalités effectives, que les paiements à la grande majorité des bénéficiaires se feraient en gourdes. Alors, quand on tient compte de l’obligation faite aux banques depuis 2016 par lettre circulaire, circulaire 81-6, de limiter leurs positions de change à 2% de leurs fonds propres, on pouvait déjà déduire que la nouvelle circulaire aurait pour effet potentiel de rapatrier une bonne partie des transferts reçus à travers les circuits formels à la BRH. Des sanctions émises contre deux banques du système en août 2020 viendront confirmer l’importance que le régulateur attache au marché des changes. Dans les deux cas, parmi les « irrégularités » relevées, l’on retient celles qui concernent le marché des changes. C’est la première fois que la BRH annonce des sanctions en aussi grande pompe. Les banques concernées ont dû sortir toutes deux des notes explicatives. La promulgation de la circulaire 114-2 en septembre, pour une entrée en vigueur au 1er octobre, ne viendra que préciser/codifier les parts négociées des remises sans contrepartie attribuées aux différentes parties : i) 30% pour la BRH; ii) 40% pour les institutions financières; iii) 30% pour les agents autorisés et maisons de transfert. Septembre aura donc vu le régulateur se transformer en « market leader », et aura été le théâtre de la passation effective d’un régime de «taux de change flottant administré» à un régime de « taux de change dirigé/ciblé». Dans le premier cas, le régulateur procède en utilisant des mécanismes de marché, à la vente ou à l’achat de devises pour assurer la stabilité à l’intérieur d’un intervalle défini par des variations jugées acceptables autour d’un taux quelconque. Dans l’autre cas, les interventions sont plus musclées, et vont jusqu’à la main mise, si ce n’est le contournement, des mécanismes de marché. Ce qui s’est produit sur le marché des changes haïtien en septembre, pourrait être assimilé à une politique de réévaluation. Les mobiles, les moyens, et le processus d’établissement du nouvel équilibre Il y a des limites, nous l’avons évoqué, imposées à la capacité des banques à constituer des positions spéculatives sur le marché des changes. Le mot spéculation est évoqué, et ceci me permet d’apporter un éclairage sur des notions économiques importantes. La spéculation est une caractéristique intrinsèque de tout « marché » puisque les agents économiques du côté de l’offre comme de celui de la demande développent ou forment, dans un monde incertain, des anticipations sur la valeur des biens ou actifs qui font l’objet d’échanges. Les anticipations sont alimentées dans le meilleur des cas par le même ensemble d’informations[3], mais pour des raisons de spécificités individuelles, différents agents interprèteront les mêmes informations de façon différente. Ne fait-on pas référence au même verre quand on dit qu’il est « à moitié vide » ou « à moitié plein » ? Dans ce contexte, les prix peuvent être interprétés comme une entente ou une convergence des croyances sur la valeur d’un bien ou d’un service. On parle de « bulle spéculative » quand le prix existant ou la valorisation existante n’est pas supporté(e) par les fondamentaux. L’éclatement de la bulle peut survenir quand de nouvelles données ou croyances viennent bousculer les anciennes croyances. Une « bulle » aurait existé sur le marché des changes et aurait éclaté en septembre ? Pas évident. En écoutant différents intervenants, qui dans certains cas devraient être pourtant avisés, on a la forte impression qu’il existe une confusion entre la notion de spéculation, et celle qui renvoie plutôt à l’exercice d’un « pouvoir de marché» par un seul opérateur (monopole ou monopsone) ou plusieurs opérateurs (oligopole ou oligopsone) dominants[4], et qui ont la capacité d’influencer le cours du dollar sur le marché des changes. Le pouvoir de marché est un phénomène tout à fait différent de celui de la spéculation[5], et sa neutralisation requiert des mesures de politique publique différentes. Faut-il encore souligner que le pouvoir de marché peut s’exercer par des opérateurs évoluant du côté de la demande comme de celui de l’offre, si ils se dotent d’une capacité de coordination et dans la mesure où ils sont suffisamment bien positionnés pour jouir d’une quelconque dominance du marché ? Les opérateurs en question sont: 1) les grands importateurs ou éventuellement des investisseurs et gestionnaires de fonds du côté de la demande; 2) des maisons de transfert importantes et leurs sous-agents ou encore des exportateurs ou des organisations non gouvernementales du côté de l’offre. Il importe de souligner qu’il existe des intermédiaires importants, les banques par exemple qui, par l’accès privilégié à certains clients jouissent d’un avantage tant informationnel qu’institutionnel sur d’autres opérateurs. De plus, regroupées en association (l’Association Professionnelle des Banques, APB), elles ont une capacité certaine de coordination. L’équilibre sur le marché des changes émerge des « négociations » entre ces différents groupes, sur la base des disponibilités, des besoins, et des anticipations. La circulaire 114-2 est venue s’immiscer de façon très intrusive dans ce marché. L’exercice d’un pouvoir de marché requiert la supervision et la réglementation. Il faut croire que les « autorités » sont convaincues que la décote de la gourde est liée, surtout, à l’exercice d’un pouvoir de marché par certains opérateurs. Possible, mais faut-il encore le démontrer. On peut aussi conclure, dans ce contexte, que la détention de balances importantes par les sous-agents des agents autorisés est une source de préoccupation pour le régulateur, puisque la circulaire 114-2 oriente une part importante des devises transitant par les circuits officiels, 70%, vers le système bancaire, BRH incluse. La BRH exerce un pouvoir sur elles, et peut mieux les « diriger ». Il faut aussi préciser que, à date, le taux d’achat pratiqué par les banques a une pondération de 60% dans le taux de référence calculé par la banque centrale. Il est important de noter également que les banques trouvent peut-être leurs intérêts dans ce « jeu » qui leur garantit une part plus importante du marché des changes. Au 30 septembre 2020, le système bancaire haïtien a enregistré le plus haut niveau de « gains sur change » des six dernières années : 2,5 milliards de gourdes[6]. Tout se passe comme si les autorités monétaires croyaient que les sous-agents étaient la « bête noire » du marché des changes, et qu’il fallait, par conséquent, les empêcher d’accumuler et de créer des « raretés artificielles » sur le marché des changes. On est en droit d’opposer la question suivante à cette lecture: où étaient ces « vilains opérateurs » entre juin 2006 et mai 2011, dans un contexte de discipline budgétaire, quand le taux de change ne fluctuait que dans un intervalle très étroit : la valeur de la gourde n’avait varié que de 1,76% par rapport au dollar? En dépit des nouvelles mesures de la BRH, entre fin septembre 2020 et le début du mois de Janvier 2021, la gourde a subi une dépréciation de plus de 10% sur le marché formel, selon les chiffres officiels affichés par la BRH, et plus si l’on considère les taux pratiqués sur le marché parallèle. Il semble donc peu probable que le comportement des sous-agents de change soit responsable de la dépréciation « têtue » de la gourde ; l’hypothèse qui privilégie l’instabilité du cadre macroéconomique comme cause fondamentale des anticipations négatives qui affectent la gourde parait plus réaliste. Entre septembre 2006 et septembre 2011, les créances nettes de la BRH sur l’État, un indicateur qui permet de jauger et de suivre l’évolution du financement monétaire du déficit public, sont passées de 21,3 MdG à 8,9 MdG, soit une baisse de 60%. Au 31 août 2020, les créances nettes sur l’État totalisaient 105,2 MdG, selon les statistiques de la BRH. Les gains que les autorités tirent de la mise en œuvre d’une politique de « gourde forte » sur le plan politique et financier ne sont que trop évidents : i) baisse, même passagère, des prix de certains produits de consommations de masse en général[7], et de celui du carburant en particulier ; ii) élimination du coût de la subvention des produits pétroliers : plusieurs milliards de gourdes, annuellement et, du coup, accumulation des recettes perdues à cause de la politique de subvention ; etc. La question de l’autonomie de la banque centrale se pose alors dans ce contexte. Les perspectives D’autres intervenants ont mis l’accent sur certaines conséquences jugées graves de la politique de la gourde forte : a) la perte de pouvoir d’achat des bénéficiaires des transferts dans un environnement où les prix à la consommation n’ont pas chuté autant que le prix du dollar ; b) les implications néfastes pour la production nationale et la compétitivité du pays ; c) le potentiel de perte d’emplois dans le secteur de la sous-traitance ; d) la possibilité de retrait et de non matérialisation de certains investissements, dans la mesure où la gourde forte représente un signal négatif pour les investisseurs existants et futurs ; e) la perte de recettes douanières ; f) le rationnement de certains secteurs et l’accès réduit aux dollars dans certaines zones géographiques du pays; etc. L’objectif de ce texte n’est pas d’analyser ces différentes conséquences. En revanche, il est peut-être utile, voire nécessaire d’offrir des perspectives de court et de moyen termes. Les perspectives peuvent être mieux cernées en posant la question de la soutenabilité de la politique de la gourde forte. Dans ce contexte, il sied de mettre en exergue les considérations suivantes : Nouvelles pressions sur la gourde qui a perdu entre 10% et 50% de sa valeur la plus haute atteinte en octobre (62 gourdes pour un dollar américain) selon que l’on se réfère aux taux de la BRH ou à ceux qui sont pratiqués sur le marché informel; Rareté du dollar, peut-être parce que l’offre emprunte les circuits d’alimentation mis à contribution lors de la fermeture de l’aéroport ou encore à cause de perturbations affectant la distribution et l’allocation des disponibilités en dollars dans l’économie[8]; Segmentation du marché des changes sous l’effet des restrictions administratives et en dépit des sanctions annoncées (circulaire 114-2 et le décret du 30 Novembre sur les Intermédiaires de change) et émergence de taux multiples; Baisse sensible des réserves nettes de la BRH, et ce en dépit des 30% des remises sans contrepartie qui lui reviennent à partir d’octobre : au 10 décembre 2020, les réserves nettes de change ont totalisé environ $ US 550 millions[9], leur plus bas niveau depuis 10 ans; Fort potentiel de financement monétaire d’un déficit substantiel au regard du financement déjà cumulé en début d’exercice et compte tenu des retards de paiement détectés à la lecture du Tableau des Operations Financières de l’État (TOFE) publié par le Ministère de l’Économie et des Finances (MEF) pour les mois d’octobre et de novembre; Retour à la politique de subvention des produits pétroliers depuis au moins 1 mois sous le double effet de la décote de la gourde depuis octobre, et de la montée du cours du pétrole sur le marché international ; Détérioration probable de la situation économique en 2020-2021 dans le sillage d’une chute significative du Produit Intérieur Brut (PIB) en 2019-2020: entre -4% et -5%, selon une note émanant de l’Institut Haïtien de Statistique et d’Informatique (IHSI). Cette contreperformance survient après la contraction enregistrée en 2018-2019 : -1,7%. Elle est également supérieure à celle que le tremblement de terre dévastateur de 2010 avait produit : -3,8% ; Possible continuation des troubles sociaux et politiques. Fort de tout ce qui précède, il ne fait pas l’ombre d’un doute que la gourde poursuivra, à court terme et à moyen terme, son cours vers la dépréciation. La seule question qui se pose est : à quel rythme et à quel moment on observera une convergence des taux entre les deux marchés formel et informel ? Le plus tôt sera le mieux, pour au moins résoudre des difficultés d’approvisionnement en dollars de certaines zones du pays et de certains secteurs d’activité, d’une part, mais surtout pour limiter les opportunités d’arbitrage et d’accumulation de rentes, d’autre part. Des opérateurs qui ont accès au taux officiel réalisent des profits en revendant ces dollars au prix plus élevé du marché. La BRH a annoncé sa volonté d’injecter $ US 150 millions sur le marché en support de la politique de la gourde forte et a, par la même occasion, identifié certains secteurs d’activité qu’elle privilégie. Nous croyons savoir par ailleurs que le budget 2020-2021 a été préparé en septembre en supposant un taux de change de 75 gourdes pour un dollar américain. C’est au moins ce que l’on peut déduire de l’enveloppe de 3,75 MdG imputée à la Banque Interaméricaine de Développement (BID) en appui budgétaire quand on sait qu’il y aurait une possibilité de décaissement de $ US 50 millions de l’institution sous cette rubrique. Ce taux a été spécifié/projeté alors même que le régulateur posait son empreinte sur le marché des changes. Alors, la BRH sera-t-elle en mesure de supporter/défendre la gourde dans un intervalle dont les bornes étroites sont définies par des variations autour de 75 gourdes, surtout dans l’environnement décrit par les considérations énoncées? Il est permis d’en douter, si l’on tient compte de la décote importante de la gourde depuis octobre sur le marché formel, et ce en dépit d’énormes efforts et moyens déployés. La gourde s’échange en janvier 2021 à 73 gourdes environ sur le marché formel, quand on peut trouver les dollars. Ce phénomène suggère que le prix pratiqué sur le marché formel n’est pas un prix d’équilibre, et qu’il serait plutôt artificiel. Sur le marché informel, l’on rapporte des taux de 90 gourdes : les possibilités d‘arbitrage et d’accumulation de rentes sont énormes. Dans la sphère financière et économique, la solution de la crise que nous traversons n’est pas du ressort du monétaire, mais doit être plutôt recherchée du côté budgétaire. Un début de solution à la stabilité de la gourde est à trouver dans le retour à la discipline budgétaire, comme du reste l’expérience l’a prouvé en Haïti et ailleurs. Daniel Dorsainvil, Ph.D Économiste Ministre de L’Économie et des Finances de la République d’Haïti, Juin 2006-Novembre 2009 [1] En négociant des salaires en dollars ou indexés au dollar. [2] Il serait intéressant de savoir comment la BRH observe le taux sur le marché informel. [3] Dans le cas contraire, on parle d’asymétrie de l’information (tous les participants à un marché ne disposent pas de la même information) qui est une imperfection du marché, et constitue une source d’inefficacités. [4] Selon que le pouvoir de marché s’exerce à la vente (monopole, oligopole) ou à l’achat (monopsone, oligopsone). [5] Il faut dire que la connotation péjorative donnée au terme « spéculation » pourrait être un emprunt contracté auprès des analyses et études réalisées sur le circuit de commercialisation des produits agricoles exportables, tel le café. Dans ce contexte, d’aucuns pensent que des acheteurs importants que l’on appelle « spéculateurs » exploitent les agriculteurs. Ils emploient pour ce faire d’autres opérateurs, tels des voltigeurs qui, utilisant leur connaissance du terrain et le capital du spéculateur, se chargent, contre commission, d’acheter et de collecter les denrées. Cela vous rappelle les cambistes qui opèrent dans les espaces publics? [6] Rapport Statistique 4eme trimestre 2020-BRH. [7] « Le riz, les haricots noirs, le maïs et l’huile de cuisson sont les produits alimentaires les plus importants pour les ménages pauvres et à revenus moyens d'Haïti. » Famine Early Warning System Network (FEWS NET). Bulletin des Prix, Novembre 2020. [8] Etant donné l’absence du système bancaire dans plusieurs zones du pays, et les déficiences reconnues sur le registre de l’inclusion financière touchant une part substantielle des agents économiques, l’ingérence de la BRH sur le marché des changes et son insistance à le contrôler, à coups d’interventions et à travers des mesures administratives ad hoc, peut nuire à la capacité du pan informel de l’économie d’allouer des ressources avec efficacité, comparé au secteur formel, sur les plans sectoriel et spatial. Dans son bulletin de décembre 2020, la FEWS NET, une organisation non gouvernementale qui gère un dispositif d’alerte précoce de la famine, affiche le titre suivant à la une : « La rareté du dollar sur le marché des changes risque de compromettre l’accès alimentaire dans un contexte d’instabilité socio-politique. » [9] https://www.brh.ht/wp-content/uploads/indicateurs_hebdo.pdf. Consulté le lundi 4 janvier 2021, à 12h20.